Какая денежно-кредитная политика является оптимальной для государства?
Шведский экономист Кнут Викселль в конце XIX века одним из первых сформулировал идею о том, что Центральный банк способен регулировать инфляцию, как высокую, так и низкую. Для этого он должен использовать процентные (учетные) ставки: повышать их при чрезмерном росте потребительских цен и снижать при значительном их падении.
По мнению многих выдающихся экономистов, таких как Джон Мейнард Кейнс и Джон Хикс, процентная ставка является ключевым инструментом для достижения равновесия между сбережениями и инвестициями в экономике. Это означает, что при высоких ставках выгоднее накапливать средства, а при низких — вкладывать их в развитие. Однако на практике центральные банки начали активно применять эту концепцию управления процентными ставками лишь в конце XX века.
До этого момента финансовые регуляторы использовали лишь отдельные элементы денежно-кредитной политики. Например, повышение учетных ставок могло применяться для ограничения кредитования рискованных проектов. В начале и середине XX века борьба с экономическими кризисами, будь то Великая депрессия в США или послевоенный спад в Европе, в основном ложилась на плечи правительств.
Центральные банки стали более активно влиять на регулирование национальных экономик в 1970-х годах. Главы ведущих мировых ЦБ начали проводить ежегодные симпозиумы для обсуждения глобальной экономической ситуации и своей роли в ее стабилизации. С 1981 года в американском Джексон-Хоуле, штат Вайоминг, проходит наиболее известный из таких саммитов. Хотя сторонники конспирологических теорий называют его собранием «глубинного государства», бесспорно, что руководители мировых центральных банков приезжают туда, чтобы перенять опыт главы Федеральной резервной системы США.
В 1980-е годы, как сообщал Forbes, ФРС «весьма неактивно использовала процентные ставки для регулирования». В начале десятилетия инфляция в Штатах резко возросла из-за увеличения мировых цен на нефть. В попытке сдержать инфляцию, Федрезерв поднял процентные ставки до рекордных 20%. Впоследствии США столкнулись с рецессией, а многие компании и банки оказались на грани банкротства из-за высоких ставок. Жесткая монетарная политика помогла обуздать инфляцию, но ФРС под руководством Пола Волкера подвергалась серьезной критике со стороны президента Рональда Рейгана и его администрации, которые требовали снижения ставки для поддержки экономического роста.
Современная денежно-кредитная политика сформировалась в начале 1990-х годов, когда Резервный банк Новой Зеландии, а затем Банк Канады, приняли за ориентир уровень инфляции в 2% годовых, рекомендованный Международным валютным фондом для развитых стран. Такой темп роста цен считается оптимальным для развития производства и сохранения покупательной способности населения. Для развивающихся стран МВФ считает нормой инфляцию в 4% в год. В Новой Зеландии, Канаде, а затем и в Великобритании, где был применен этот подход, таргетирование инфляции оказалось успешным: рост цен на 2% в год устраивал как потребителей, так и производителей. Федеральная резервная система США также придерживается этого курса. С 1990-х годов ее средняя ключевая ставка составляет 5,4%, что устраняет необходимость повышать ее до запредельных уровней начала 1980-х.
Мировой финансовый кризис 2007–2009 годов, вызванный банкротством крупных американских банков и ипотечных агентств, был преодолен ФРС путем снижения ставки по федеральным фондам до 0–0,25%. Также была запущена программа количественного смягчения (QE), в рамках которой регулятор выкупал государственные облигации и долговые обязательства проблемных финансовых учреждений, чтобы насытить экономику ликвидностью и стимулировать потребление и деловую активность. В результате, после падения ВВП США на 3% в 2009 году, уже в 2010 году он вырос на 2,7%. С 2014 по 2023 год ФРС неоднократно корректировала монетарные условия для поддержания экономического роста и контроля над инфляцией.
Развивающиеся страны с 1990-х годов по-разному реагировали на внедрение инфляционного таргетирования центральными банками развитых стран. В Юго-Восточной Азии во время кризиса 1997–1998 годов только Малайзия пошла по этому пути, резко подняв процентные ставки для сдерживания инфляции. Остальные затронутые кризисом государства региона предпочли полагаться на кредиты МВФ и замедляли рост цен через валютные интервенции. В Южной Корее на стабилизацию национальной валюты (вона) было израсходовано столько золотовалютных резервов, что крупные корпорации призывали сотрудников сдавать государству золотые украшения. Народный банк Китая долгое время воздерживался от инфляционного таргетирования, но когда страна, традиционно страдавшая от дефляции, столкнулась с резким скачком цен после пандемии, местный регулятор принял эту практику на вооружение, временно повысив учетные ставки даже для высоконадежных заемщиков.
В Турции западные методы регулирования инфляции неоднократно подвергались жесткой критике со стороны президента Реджепа Тайипа Эрдогана. В 2024 году инфляция в стране превысила 60%, что сделало ее одним из мировых лидеров по этому показателю. В 2025 году регулятор начал снижать процентные ставки, стремясь замедлить инфляцию до 24% годовых, таким образом перейдя к ее таргетированию.
Целевой показатель инфляции Центрального банка России составляет 4% в год. Методы, которыми регулятор стремится его достичь, часто вызывают критику, поскольку ограничение роста потребительских цен происходит за счет исторически высоких процентных ставок. Напомним, что осенью 2024 года Банк России повысил ключевую ставку до 21% годовых и начал ее снижение только с июня 2025 года. Критики курса российского ЦБ часто вспоминают, что в 2000-х годах инфляция была значительно выше сегодняшних 9% в год, а экономический рост в стране составлял в среднем не менее 8%. Таким образом, в тот период власти не стремились сдерживать рост цен, и экономика развивалась гораздо быстрее, чем в последние годы. Действительно, ключевая ставка (ранее ЦБ использовал ставку рефинансирования, не подразумевавшую таргетирования инфляции) действует в России с 2013 года, когда пост главы ЦБ заняла Эльвира Набиуллина. Однако поскольку никакой целенаправленной денежно-кредитной политики в РФ до этого времени не проводилось, стоит вспомнить последствия экономического кризиса конца 2000-х для России. В 2009 году российский ВВП сократился на максимальные с начала века 9%. Причиной этого было отсутствие целенаправленного стимулирования экономического роста. Выход из кризиса был обеспечен исключительно за счет очень высоких цен на нефть и газ. Обрабатывающая промышленность и многие другие отрасли российской экономики страдали от хронического недоинвестирования, поэтому неудивительно, что из-за глобальных потрясений (тогда без санкций и ограничительных мер) многие индустрии просто рухнули как карточный домик. Эта ситуация стала тревожным сигналом о том, что экономику нельзя полностью пускать на самотек: необходима государственная поддержка, в том числе и за счет доступного кредитования.
На наш взгляд, оптимальная денежно-кредитная политика в России, как и в других странах мира, должна соответствовать принципу, выраженному великим полководцем Александром Суворовым: «Деньгам по-пустому лежать не надлежит». Это означает, что оптимальный уровень процентной ставки должен, с одной стороны, позволять заработать тем, кто намерен вложить деньги в собственное дело, с другой — не мешать получать хороший доход тем, кто предпочитает хранить средства на депозите в надежном банке или в облигациях с хорошим процентом. Проще говоря, ставка не должна быть ни слишком высокой, ни чрезмерно заниженной. Именно о таком ее значении говорили самые выдающиеся экономисты мира, подразумевая равновесный уровень экономики, балансирующий рост производства, занятость и инфляцию. То есть таргетирование инфляции, безусловно, имеет экономический смысл, если она грозит стать неконтролируемой. Однако, на наш взгляд, самоцелью денежно-кредитной политики должны быть люди и их благосостояние. Оптимальным уровнем ключевой ставки Банка России мог бы стать диапазон 9–12% годовых. Таким образом, у регулятора сохраняется пространство для ее дальнейшего снижения.
